化危为机
以弥补地方财政赤字缺口为例，把地方政府融资工具开发培育为金融安全资产可以带来以下好处：
一是较高收益率吸引大量投资者，从而降低融资成本。例如，近五年安全资产的收益率较高，谷物、黄金、美国企业债、美国国债、德国国债的累积收益率为145%， 144%， 44%，38%， 26%。相应地，部分国债的实际利率为负，实际上是投资者在倒找钱给借款人。同理，如果中国国债和地方债享受此地位，则至少可节约利息支出数百亿元。
二是延长、规范和健全土地资本化市场，维护社会稳定。由于土地资本化过程是由地方政府主导，其规模、成本、分配和使用多由地方政府控制，缺乏统一的市场化标准和约束机制。所以，卖地收入的不透明分配、使用和卖地纠纷屡见不鲜。因此，推动地方融资工具成为金融安全资产，不但可以减少对土地资本化的依赖，延长土地资本化的时间，而且可以通过透明、规范的市场化方式来控制融资规模、质量、使用和风险。
三是推动人民币资产走向国际。海外人民币资产的不足和近来人民币升值预期的下降都导致境外投资者持有人民币债券到期，限制了二级市场的发展。因此，急需出台新的人民币资产切入点，吸引国内外投资。
与此同时，把地方政府融资工具打造成全球金融安全资产也是可能的，理由如下：
第一，中国有培育和供给金融安全资产的土壤。中国金融发展已经对世界做出巨大贡献：2009年，中国对全球金融发展的贡献已位于新兴市场国家第一，全球名列前茅（表2）。庞大的经济规模和较好的经济增长前景、在亚洲供应链中的关键作用及多种出口产品在全球中的较大份额，决定了世界对中国金融资产的需求；此外，中央政府资信良好，有巨额主权资产。相当部分的地方政府资产和财力雄厚、资信良好。
第二，海外有对中国安全资产的需求。海外对人民币资产的需求日渐显现。香港人民币存款的迅速增长、对在港发行的人民币债券的追捧、人民币对外直接投资及外国央行和部分外资银行投资于国内银行间债券市场等都是这种需求的表现。投资者纷纷寻找人民币或中国概念的替代品，如利用外汇交易基金投资黄金、购买与中国有业务往来的别国企业的股票。
第三，美欧国家危机及其政策为中国提供发展金融安全资产的窗口。例如，量化宽松不仅增加全球流动性，而且促进全球投资者资产重配。由于美欧投资产品种类（如证券化产品）和规模下降，市场投资信心不足，可供投资者选择的资产将十分有限，加上发达国家和中国经济增长率和利率的差异，发达国家的私人投资者为寻求安全的较高收益，必然形成对中国安全资产的需求。
总之，如果说本次全球金融危机还给我们一个启示的话，那就是树立全球大金融、大财政的意识，经过一段时间艰苦的改革开放，通过适当的金融操作，把全球资源为我所用。即使中国有朝一日债务高企，也可以通过扩张货币来稀释全球持有人的债权，而不只是稀释国内投资者的债权。
前景美好但绝不会轻易实现，为此，必须至少从事下面的相关改革：
第一，继续推动财税改革，调整中央和地方财政关系，尤其是控制和减少地方支出，缩小地方财政收支缺口。第二，提升中国金融体系的吸纳能力，尤其是扩大包括国债和地方债市场在内的金融市场规模，充分利用目前的土地资源，以银行的平台贷款为抵押推进资产证券化，以土地为抵押发行债券，鼓励地方政府根据地方资信和需求自行发债，加快培育中国的金融安全资产市场。第三，继续汇率的双向波动和资本项目开放以便利境内外人民币债券市场发展，相应地逐渐减少央行持有的外汇资产份额，为持有国债预留空间。 ■
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作者为国际货币基金组织高级经济学家。本文为个人观点，与任何机构无关。
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