融资平台风险与化解之道

风险几何

　　本次全球金融危机再次表明，金融风险和财政风险相互传导。金融风险是财政风险，因为银行不良资产损失迫使财政注资，国债规模和融资成本上升；财政风险也是金融风险，危机国家高债务导致其无财力注资银行，难以遏制银行流动性风险和信贷风险蔓延，这迫使主要央行不断出手，增大中期通胀风险。现代经济金融体系中，已无法隔绝金融风险和财政风险，二者已经打通。

　　同理，中国的地方融资平台既反映金融风险，又反映财政风险。

　　平台的金融风险主要源于其贷款规模、投资项目质量（会否违约）和抵押品质量（一旦违约在多大程度上可通过出售抵押品收款）。国际经验表明，信贷扩张通常导致银行不良资产增加。而在危机时刻出售抵押品，其价格往往加速下跌，加剧银行损失。

　　不过，平台的金融风险相对容易控制。原因如下：

　　第一，中国与美欧债务危机国家有一个根本不同。美欧危机国家的银行和政府没有稳定的融资来源，银行多依靠流动性极强的国内外批发融资，国债发行对外国投资者依赖较大。而中国的银行主要依靠国内的居民和企业储蓄，国债也以国内投资者为主。管理、控制好国内资金流向相对容易。

　　第二，大规模的平台贷款损失，最终会由做大名义GDP来稀释债务。例如，本世 纪初，从四大银行剥离的1.4万亿元不良资产占2000年GDP的比重高达14%，加上2004年到2005年又剥离的1.2万亿元共2.6万亿元不良资产，占2005年GDP比重为14%。然而，同是这2.6万亿元，占2011年GDP的比重则不到6%。因此，只要中国名义GDP（实际GDP+通胀）继续扩张，则消化和稀释平台贷款损失并不难。

　　第三，最不济的办法是出售存量国有资产来消化这些平台贷款损失，即使全部平台贷款损失了，其占144万亿元国有资产的份额也不大。

　　此外，近年来中国金融监管当局已经采取的一系列措施，例如，延长平台贷款偿还期限、中央财政代替地方财政发行地方债券、允许少数省市直接发行地方债，都在一定程度上有助于缓解平台风险。

　　更需要关注的是财政风险。无论是卖地收入还是平台贷款，都高度依托土地资本化。土地资本化的过程伴随着中国经济的开放和发展。中国蛇口工业区和深圳特区都曾经突破思想障碍，以土地换资金，并成功完成基础设施建设和经济起飞，堪称典范。

　　然而，土地资本化反映为政府非税收性资本收入，实际上是短期内一次性减少财政赤字，却在长期内减少政府未来收入。

　　土地资本化进程主要取决于土地增量和土地价格两个因素。如果增量大，则土地资本化进程可以支撑卖地和平台；如果土地价格（房价）下降，则平台抵押品价值下降，银行信贷风险增加；卖地收入下降，弥补财政收支缺口难度加大。

　　根据土地总量、目前卖地收入速度和经济增长趋势，土地可能将在2021年左右售罄。届时如果现行财政收支体制不变，土地资本化进程结束之日意味着地方财政压力凸显之时。

　　那么，财政压力会有多大呢？我们以2011年的地方财政收支为例说明。全国除广西（惟一有盈余的省份）的多数省市财政收支缺口和部分高赤字国家的状况。其中，20个省市的财政收支缺口占本省市GDP的比重比希腊财政赤字占其GDP的比重还多。

　　由于中国当年也有财政赤字（-1.6%），中央政府通过更多转移支付来大幅度缓解各省市财政缺口的可能性也不大。所以，该比较基本上反映了地方财政压力。